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Billet de blog 12 avr. 2020

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Crise sanitaire, crise financière 2

Ce qui frappe, et selon les sondages les Français ne s’y trompent pas, c’est l’incapacité des États, non seulement à prévoir, mais également à faire face à de telles situations de crise. Les premières analyses et mesures en font état.

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Économie de guerre, reconstruction et reconversion

Ce qui frappe, et selon les sondages [1] les Français ne s’y trompent pas, c’est l’incapacité des États, non seulement à prévoir, mais également à faire face à de telles situations de crise. Les premières analyses et mesures en font état. Il faudra bien pourtant réfléchir au nouveau monde qui s’ouvre avec cette crise et qui rend indispensable un dépassement des oppositions classiques pour surmonter la crise de civilisation en cours.

Réactions du vieux monde
Dans un premier temps, les réactions des économistes les plus écoutés du pouvoir se sont limitées à caractériser et mesurer l’impact de la crise sanitaire sur l’économie. Un « choc exogène » se sont-ils dépêchés d’affirmer pensant peut-être protéger les marchés financiers de la responsabilité de la crise. Il est vrai qu’à la différence de 2008, il ne s’agit pas d’une crise financière. « Une crise de l’offre » ont-ils rajouté. Certainement, en confinant toute une population, c’est d’abord à une paralysie du système productif auquel on assiste mais surtout, il s’agit pour les économistes libéraux de dénoncer à l’avance toute politique de soutien de la demande par des mesures budgétaires [2]. Pour autant, quand la demande chinoise en matières premières s’effondre et que le coton, l’aluminium, le cuivre… perdent de 20 à 30 % de leur valeur sur les marchés en quelques jours, la distinction entre crise de l’offre et crise de la demande n’a plus grand sens.

Tout faire pour éviter la crise financière
C’est bien pourtant, rapidement, la crise financière qui a guidé les États. Les marchés perdent en quelques jours 20 à 40 % de leur valeur. Le prix du pétrole chute de 50 %, passant la barre des 30 $, son niveau le plus bas au XXIe siècle. Ce point est capital, nous y reviendrons.
La crainte de la paralysie du marché obligataire, sur lequel les grandes entreprises refinancent leur dette, est grande. D’autant plus grande que cette dette n’a cessé de gonfler depuis quelques années, sous l’effet principalement des taux d’intérêt extrêmement faibles et d’opérations de rachat à crédit de leurs propres actions dans le but de gonfler les plus-values pour leurs actionnaires. Plus-values qui, en l’absence d’impôts sur le patrimoine, ne sont pas imposables, contrairement aux dividendes [3]. En faisant intervenir les banques centrales, la mobilisation des institutions financières a été immédiate. Le spectre de 2008 était dans tous les esprits. Il fallait « coûte que coûte » éviter la crise de liquidité et la perspective de faillites bancaires qui aurait paralysé les marchés financiers et la circulation de la monnaie entre ces institutions. Priorité donc à la psychologie de marché : rassurer.
Malgré quelques cafouillages du côté de Christine Lagarde (nouvelle présidente de la Banque centrale européenne) qui, dans un premier temps, a laissé entendre que la BCE n’avait pas vocation à soutenir les emprunts des États [4], le message a été parfaitement compris. La BCE a lancé mercredi 18 mars un programme de rachat de titres pour 750 milliards d’euros d’ici à la fin de l’année. Un montant approximativement équivalent à celui engagé par la banque centrale américaine. Macron a applaudi. Les bourses se sont reprises et l’effondrement a été contenu, avec une baisse des cours entre 20 % et 30 %. Ce n’est pas rien mais, après l’emballement des marchés en 2019, cela pouvait apparaître comme un simple retour à la sagesse. Une « correction » disent les spécialistes. Sévère.
Ensuite, les bourses ont fait du yoyo : un jour à la hausse, le suivant à la baisse avec une ampleur jamais vue. En trois jours, du 24 au 26 mars, le dow Jones a grimpé de 21 % ! Au passage, pour les traders, la volatilité permet de substantiels bénéfices puisque l’on peut gagner à la hausse comme à la baisse, en pariant seulement sur des variations, quel que soit leur sens. A tel point qu’en France, le 17 mars, l’Autorité des Marchés Financiers (AMF) a interdit les ventes à découvert [5] pour 24 heures pour les 92 actions les plus importantes.
Le choc est rude mais on ne constate pas de panique qui obligerait à fermer les marchés. Les opérateurs tablent sur un choc temporaire avec un impact de deux trimestres de contraction économique comprise entre -2 % et -3 % selon les zones. Le scénario en V, un creux sévère suivi d’une reprise rapide, semble se confirmer.

La trousse à outils
Le débat, durant les deux premières semaines de mars, pouvait donc se limiter aux outils à privilégier dans la régulation conjoncturelle. De l’État ou des marchés, de la politique monétaire ou budgétaire, que fallait-il privilégier ? Par sa sortie, Christine Lagarde poursuivait une campagne entamée depuis son arrivée à la tête de la BCE, consistant à mettre les gouvernements devant leurs responsabilités pour qu’ils utilisent, dans un contexte de net ralentissement de la croissance mondiale, l’arme budgétaire pour soutenir l’activité.
D’autant que la crise qui s’annonce constitue un choc déflationniste majeur, avec un effondrement de l’investissement et de la consommation qui entraîne une forte pression à la baisse sur les prix.
Un tel choc appelle des politiques de soutien de la demande que les banques centrales sont incapables de mettre en œuvre. Les milliards qu’elles injectent sur les marchés financiers dans le cadre de la politique de « Quantitative easing » [6] ne se diffusent pas dans l’économie. Ils ne sont pas là pour cela mais pour éviter, à court terme, une nouvelle crise des subprimes. Dans une tribune au journal Le Monde [7], Robert Boyer rappelle qu’en confiant la régulation économique aux seules banques centrales, les gouvernements ont oublié qu’elles ne sont pas là pour cela. Leur priorité va à la stabilité financière, en supposant que le reste suivra.
La crise sanitaire et la récession font renaître le vieux débat entre libéraux et keynésiens. La question porte sur l’ampleur du déficit budgétaire (5, 10, 15 % du PIB ?) et sur les mesures de relance nécessaires. Le gouvernement italien promet un "plan de reconstruction" de 25 milliards d’euros. Aux États-Unis, un plan de relance qui pourrait atteindre jusqu’à 1 000 milliards de dollars comporte des garanties de prêts pour les entreprises mais aussi la possibilité de distribuer un chèque de 1 000 dollars par adulte, de la « monnaie hélicoptère », pour stopper net la récession déflationniste. 100 milliards sont débloqués pour aider les chômeurs alors que le taux de chômage est estimé à 20 % dans les prochains mois ! En Allemagne, Le gouvernement chiffre les dépenses occasionnées par la lutte contre les conséquences financières de la pandémie à 350 milliards d’euros financés par des émissions de bons du trésor.
Dans l’Union européenne, un tabou est tombé. Le pacte de stabilité et de croissance qui contraint les finances publiques des États membres pourrait être suspendu, les États autorisés à injecter des fonds dans les entreprises. Ursula Von der Leyen va même jusqu’à proposer de recourir à la « clause de suspension générale », jamais utilisée, qui permet aux États de dépenser sans limite et sans justifier leurs dépenses.
L’idée de créer des « corona bonds », proposée par le gouvernement italien et soutenue par plusieurs États européens, dont la France, a pour l’instant été rejetée par Angela Merkel. Ces emprunts permettraient de mutualiser les dettes des pays membres de la zone Euro et ainsi aux pays les plus endettés de bénéficier de taux d’intérêts plus faibles grâce à la garantie apportée par des pays les moins endettés [8].

Tous les pays sont donc prêts à voir les finances publiques prendre le relais de la chute de la demande « quoi qu’il en coûte » comme le répétera Macron. Cette explosion des déficits et de la dette publique n’est pas sans poser de problèmes et il n’est pas certain que cela suffise face à une crise que se révèle de jour en jour d’une ampleur, d’une durée et d’une nature totalement inédites.

Notes

[1https://elabe.fr/coronavirus-vague6/

[2] Voir la tribune de Pascal Salin dans le monde https://www.lemonde.fr/idees/article/2020/03/27/pascal-salin-on-ne-resoudra-pas-une-crise-de-l-offre-en-augmentant-la-demande_6034593_3232.html

[3] L’endettement des entreprises est particulièrement élevé en France puisqu’il atteint 4000 milliards d’euro (175% du PIB)

[4] La bourse de Milan perdra le lendemain 17 % de sa valeur !

[5] Les ventes à découvert permettent de spéculer à la baisse sur les marchés d’actifs

[6] Le quantitative easing consiste en un rachat par les banques centrales de leurs propres titres afin d’apporter des liquidités sur les marchés financiers et ainsi encourager les prêts aux entreprises https://www.lemonde.fr/economie/video/2015/02/27/dessine-moi-l-eco-qu-est-ce-que-le-quantitative-easing_4584540_3234.html

[7https://www.lemonde.fr/idees/article/2020/03/27/coronavirus-cette-crise-inedite-adresse-un-redoutable-avertissement-aux-economistes_6034592_3232.html

[8] Il existe en effet un « spread » entre les taux d’intérêt des titres publics des différents pays : les marchés prêtent aux pays les plus endettés à un taux plus élevé qu’à ceux considérés comme plus solvables.

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