La BCE face aux bulles financières

Les banques centrales nous ont habitués depuis vingt ans à des communiqués parfaitement rassurants, quel que soit le temps, mer calme ou tempête, des communiqués dans lesquels les termes sont choisis avec soin de manière à rassurer les investisseurs et à démontrer que la politique qu’elles conduisent est la meilleure possible. D’où la surprise que l’on ressent à la lecture de la Revue de la stabilité financière publiée par la BCE ce mercredi 28 mai 2014.

La BCE estime de manière générale que « la tendance des investisseurs à rechercher des rendements toujours plus élevés pourrait favoriser l’émergence de bulles financières ». Elle ajoute : « Les évaluations de l’aversion au risque et de l’incertitude sont proches des plus bas historiques, tant en zone euro qu’aux Etats-Unis. Cela pourrait être lié à la liquidité abondante dans le contexte d’une politique macroéconomique accommodante au niveau mondial, et pourrait refléter une sous-évaluation des risques dans les marchés financiers mondiaux ».

En zone euro, la BCE attire l’attention sur certains éléments comme la recherche de rendements élevés par les investisseurs étrangers (investissement dans les dettes publiques des pays en difficulté) et par les banques, notamment espagnoles et italiennes. La BCE note au passage l’effet de levier très important de certains fonds spéculatifs (rapport récent du régulateur britannique).

La banque centrale mentionne que « les préoccupations concernant la formation de déséquilibres et la possibilité d’une remise en cause brusque et désordonnée des flux d’investissement récents s’intensifient ». Elle évoque le risque d’un ralentissement de la croissance en zone euro et la possibilité d’un retour des capitaux vers les pays émergents. Elle souligne enfin qu’une inflation basse en zone euro « augmenterait de facto la valeur réelle des contrats de dettes et le fardeau du service de la dette du fait de la hausse potentielle des taux ».

En résumé, la BCE nous dit que des bulles financières se forment sur le plan mondial, que les politiques monétaires accommodantes n’y sont pas étrangères, et que la crise de la zone euro est toujours là.

Ce que la BCE ne dit pas, c’est qu’à défaut de pouvoir intervenir elle-même sur la dette souveraine des pays en difficulté au sein de la zone euro, elle a financé leurs banques à taux très faible et que de ce fait ces banques ont pu acheter massivement de la dette souveraine domestique, d’autant plus facilement que les ratios réglementaires prudentiels traitent la dette souveraine comme étant sans risque. C’est comme cela que les pressions au sein de la zone euro se sont apaisées (avec en plus la menace d’une intervention directe de la banque centrale mais juridiquement contestable). Les liquidités américaines à la recherche de rendements élevés qui sont sorties des pays émergents ont accentué le mouvement en venant vers la zone euro. Une nouvelle illustration du rôle des banques centrales dans l’alimentation des bulles financières par la création de liquidités excessives dans le monde entier, sans rapport avec l’évolution de l’économie réelle.

A la lecture du rapport de la BCE, j’ai pensé à ce printemps 2007 où les marchés étaient euphoriques, où l’indice de volatilité (le VIX), l’indice qui mesure le stress des marchés, était à son plus bas historique. Aucun facteur de risque n’était identifié par les investisseurs. Un an plus tard l’indice sera à son plus haut historique ! Les marchés, ivres de spéculation et de liquidités, avaient perdu toute capacité d’évaluation des risques.

Quelles conclusions déduire de la publication de ce rapport pour la politique monétaire de la BCE ? Si la BCE est logique avec elle-même, elle va renoncer aux mesures ayant pour effet de créer de nouvelles liquidités, les mesures du type LTRO et Quantitative easing, de peur que les liquidités fournies n’aillent à nouveau alimenter la spéculation, ne soient investies par les banques dans la dette souveraine. Dans ses conférences de presse récentes, Mario Draghi évoquait un champ très large d’outils à sa disposition pour lutter contre une éventuelle menace déflationniste. En réalité, la BCE ne disposerait alors que d’outils plutôt symboliques : une baisse marginale des taux (entre 0,25% et 0%...), un taux négatif sur les dépôts à la banque centrale, la mise en place d’opérations de refinancements spécifiques (par exemple en faveur de la titrisation).

Mais on peut aussi imaginer que la BCE oublie pour le moment le contenu du rapport sur la stabilité financière et réponde une nouvelle fois à l’appel des marchés qui demandent toujours plus de liquidités. Une décision qui pourrait être dangereuse car encourageant les bulles financières et inutile car de peu d’effet sur la croissance. Celle-ci est en effet sous contrainte tant que les politiques d’austérité sont maintenues par les gouvernements dans toute la zone euro.

Sur la stabilité financière voir mon billet récent : 

http://blogs.mediapart.fr/blog/jean-michel-naulot/220514/encadrement-de-la-finance-irresponsabilite-des-dirigeants-occidentaux

Le Club est l'espace de libre expression des abonnés de Mediapart. Ses contenus n'engagent pas la rédaction.