Paru sur le site "project syndicate et sur le blog de YANIS VAROUFAKIS le 17/08/2015
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- ÉCONOMIE
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YANIS VAROUFAKIS
Yanis Varoufakis, un ancien ministre des Finances de la Grèce, est un député de Syriza et professeur d'économie à l'Université d'Athènes.
17 août 2015
Une nouvelle approche à la dette souveraine de la zone euro
ATHENES - La dette publique de la Grèce est à nouveau à l'ordre du jour de l'Europe. En effet, ce fut peut-être la principale réalisation du gouvernement grec lors de son angoissante impasse de cinq mois avec ses créanciers. Après des années de "traînage en longueur et de faire semblant," aujourd'hui, presque tout le monde convient de ce que la restructuration de la dette est essentielle. Plus important encore, cela est vrai pas seulement pour la Grèce .
En Février, je présentais à l'Eurogroupe (qui réunit les ministres des finances des Etats membres de la zone euro) un menu d'options, y compris des obligations indexées sur le PIB, que Charles Goodhart a récemment approuvé dans le Financial Times , les obligations perpétuelles pour régler la dette dont ont hérité les livres de la Banque centrale de l'EUROPE, et ainsi de suite. On espère que le terrain est maintenant mieux préparé pour de que telles propositions voient le jour, avant que la Grèce ne s'enfonce davantage dans les sables mouvants de l'insolvabilité.
Mais la question la plus intéressante est ce que tout cela signifie pour la zone euro dans son ensemble. Les appels préventitifs de Joseph Stigltiz , Jeffrey Sachs , et bien d'autres pour une approche différente de la dette souveraine en général ont besoin d'être modifiés pour répondre aux caractéristiques particulières de la crise de la zone euro.
La zone euro est unique parmi les zones monétaires: sa banque centrale manque d'un Etat pour soutenir ses décisions, tandis que ses États membres manquent d'une banque centrale pour les soutenir dans les moments difficiles. Les dirigeants européens ont tenté de combler cette lacune institutionnelle avec un système complexe, des règles non-crédibles qui ne parviennent pas souvent à une cohérence, et qui, du fait de cet échec, finissent par étouffer les Etats membres dans le besoin.
Une telle règle c'est le chapeau du Traité de Maastricht sur la dette publique des Etats membres limité à 60% du PIB. Un autre est le «non renflouement" de la clause du traité. La plupart des Etats membres, dont l'Allemagne, ont violé la première règle, subrepticement ou non, alors que pour plusieurs la deuxième règle a été noyée dans des formules de financement coûteux.
Le problème avec la restructuration de la dette dans la zone euro est qu'elle est nécessaire et, dans le même temps, incompatible avec la constitution implicite qui sous-tend l'union monétaire. Lorsque l'économie est dans une phase de contradiction avec les règles de l'institution, les décideurs doivent soit trouver des moyens créatifs pour modifier les règles soit regarder l'effondrement de leur création.
Voici donc une idée (une partie de A Modest Proposal pour résoudre la crise de l'euro , co-écrit par Stuart Hollande, et James K. Galbraith) visant à ré-étalonner les règles, renforcer leur esprit, et résoudre le problème économique sous-jacent .
En bref, la BCE pourrait annoncer demain matin que, désormais, elle va entreprendre un programme de conversion de la dette pour tout Etat membre qui souhaite y participer. La BCE va servir (par opposition à acheter) une partie de chaque obligation du gouvernement à échéance correspondant au pourcentage de la dette publique de l'État membre qui est autorisé par les règles de Maastricht. Ainsi, dans le cas des Etats membres avec des ratios dette-PIB de, disons, 120% et 90%, la BCE serait delestée, de respectivement, 50% et 66,7% de toutes les obligations d'État à échéance.
Pour financer ces rachats de la part de certains Etats membres, la BCE devrait émettre des obligations en son nom propre, garanties uniquement par la BCE, mais remboursées, en totalité, par l'Etat membre. Lors de l'émission d'une telle obligation de la BCE, la BCE devrait simultanément ouvrir un compte de débit pour l'État membre au nom duquel il a émis l'obligation.
L'État membre serait alors légalement tenu de faire des dépôts dans ce compte pour couvrir les coupons et le capital principal des obligations de la BCE . En outre, la responsabilité de l'Etat membre de la BCE bénéficient du statut de super-ancienneté et est assuré par le Mécanisme européen de stabilité contre le risque d'un défaut dur.
Un tel programme de conversion de la dette offrirait cinq avantages. Pour commencer, contrairement à l'assouplissement quantitatif actuel de la BCE, cela n' impliquerait pas de monétisation de la dette. Ainsi, il ne courrait aucun risque de gonfler les bulles de prix d'actifs.
Deuxièmement, le programme entraînerait une forte baisse des paiements d'intérêts globaux de la zone euro. La partie conforme à Maastricht de la dette souveraine de ses membres serait restructurée avec des maturités plus longues (égale à l'échéance des obligations de la BCE) et à des taux d'intérêt extrêmement bas que seule la BCE peut aller chercher sur les marchés internationaux de capitaux.
Troisièmement, les taux d'intérêt à long terme de l'Allemagne ne seraient pas affectés, parce que l'Allemagne n'aurait ni à garantir le régime de conversion de la dette, ni à sauvegarder des émissions d'obligations de la BCE.
Quatrièmement, l'esprit de la règle de Maastricht sur la dette publique serait renforcé, et l'aléa moral serait réduit. Après tout, le programme pourraient accroître considérablement la propagation de taux d'intérêts entre la dette conforme à Maastricht et la dette qui reste à la charge des Etats membres (que précédemment ils n'ont pas été autorisés à accumuler).
Enfin, les obligations indexées sur le PIB et d'autres outils pour traiter judicieusement avec une dette insoutenable pourraient être appliquées exclusivement à la dette des Etats membres, pour celles qui ne sont pas couverts par le programme mais qui seraient alignées sur les meilleures pratiques internationales pour la gestion de la dette souveraine.
La solution idéale à la crise de l'euro serait une solution fédérale. Mais on est probablement très loin d'une fédération, du fait de cette crise qui a opposé deux états fiers.
En effet, c'est ce que l'Eurogroupe devrait approuver aujourd'hui, la zone euro serait alors disciplinée et inefficace. Pendant ce temps, la restructuration de la dette pour laquelle la zone euro - et pas seulement la Grèce - est une nécessité criante, est peu susceptible d'être politiquement acceptable dans le climat actuel.
Mais il ya des façons dont la dette pourrait être sensiblement restructurée sans aucun coût pour les contribuables et d'une manière qui amènerait les Européens à se rapprocher. Une telle étape est la conversion par un programme de la dette proposé ici. Cela aiderait à guérir les blessures de l'Europe et à déblayer le terrain pour le débat dont l'Union européenne a besoin sur le genre d'union politique que les Européens méritent.