Mais qui paiera le coût de cette crise?

Il n’y a que 3 solutions pour faire face à la dette: (i) le défaut, (ii) l’austérité qui par la baisse des dépenses ou l’augmentation des impôts, permet de rembourser et enfin, (iii) le financement de la dette par la Banque Centrale. Derrière les débats lointains sur la solidarité européenne se cache un enjeu fondamental.

Voilà plusieurs semaines que les milliards, les plans de sauvetage et de relance s’accumulent. Nous sommes passés d’un discours dominant dans lequel « il n’y a pas d’argent magique » à une débauche de moyens qui laisse perplexe. Ainsi – et on le comprend – beaucoup se tournent inquiets vers les économistes pour demander comment cela est possible mais surtout qui va payer pour toute cette dette ?

Dans un premier temps, il est important de comprendre comment et dans quelles proportions la dette publique va augmenter. Trois forces sont à l’œuvre :

1) La dette publique augmente parce que nous sommes de fait en train de nationaliser une grande partie des dettes privées. Avec les mécanismes de chômage partiel, nous nationalisons le paiement des salaires de nombreux employés. Avec les reports et abandons de charges, les prêts aux entreprises, les garanties, les plans de sauvetage, ce sont une grande partie des dettes des entreprises qui sont en train de devenir des dettes publiques.

2) Ensuite, pour redémarrer une économie mise en hibernation pendant de longues semaines ou de longs mois, un effort d’investissement de reconstruction de tout notre tissu économique et des services publics sera nécessaire. Ces efforts sont pour le moment durs à chiffrer mais ils seront vraisemblablement massifs.

3) Enfin, la richesse que nous produisons chaque année – le PIB – sera mécaniquement et durablement plus faible, ce qui va rendre la question de la dette d’autant plus importante que notre capacité économique à la rembourser sera plus faible.

Notre dette va donc augmenter au moins d’une vingtaine de points de PIB à cause de la crise du COVID. C’est au moins autant que pendant la crise de 2008-2012. Or il n’y a que 3 solutions pour faire face à un tel niveau de dette et chacune de ces solutions aura des impacts économiques et sociaux profondément différents: (i) la restructuration ou le défaut qui permet de fait d’annuler la dette que l’on doit, (ii) les économies ou l’austérité qui, par la baisse des dépenses ou l’augmentation des impôts, permet de rembourser et enfin (iii) le financement de la dette par la Banque Centrale, autrement appelé monétisation ou financement monétaire qui permet normalement de créer de l’inflation et de réduire ainsi le poids de la dette par rapport à la richesse nationale.

Ce n’est pas la première fois dans l’histoire que nous nous retrouvons face à des situations d’endettement massif à régler. A l’issue de la première guerre mondiale, lors du Traité de Versailles, la France a imposé des réparations et une dette immense à l’Allemagne. John Maynard Keynes a conclu dès 1919 dans son célèbre ouvrage « Les conséquences économiques de la paix » que ce traité de paix était intenable et qu’il portait en lui les germes de la guerre. Il avait raison, l’effondrement économique provoqué par les réparations dûes à la France et la crise de 1929 sont pour beaucoup dans l’arrivée au pouvoir d’Hitler…

Au sortir de la seconde guerre mondiale, nous avons, à l’inverse, procédé à une annulation de la dette importante de l’Allemagne et à une relance mondiale (le plan Marshall) financée en grande partie par la création monétaire. La conséquence fut une croissance vive et une inflation élevée qui, au fil des 30 glorieuses, ont largement effacé en termes réels la dette de guerre.

Enfin, depuis la crise de 2008, nous n’avons cessé de tâcher de réduire notre dette par des mesures d’économies et de hausse des impôts qui n’ont, dans la plupart des pays, pourtant pas permis de réduire la dette tant ces coupes budgétaires sapaient en réalité la croissance. Il nous faut donc choisir aujourd’hui un chemin pour gérer le surplomb de dette dont nous hériterons :

L’annulation des dettes publiques est séduisante en principe. Elle a été proposée par les États-Unis à deux reprises (en 1923 et 1928 par les plans Dawes et Young) pour aménager (de manière insuffisante à cause de l’intransigeance française de l’époque) les réparations allemandes. Elle est régulièrement pratiquée dans les pays émergents. Mais elle reste rare dans les pays développés (la dette grecque avait été restructurée en partie pendant l’été 2011). S’il vaut mieux n’avoir aucun a priori dans les circonstances actuelles, l’annulation de la dette est le plus souvent réservée aux pays endettés vis-à-vis du reste du monde. Pour les pays comme la France, qui doit près de la moitié de sa dette aux résidents (ménages, entreprises et institutions financières françaises), le défaut souverain mènerait à la faillite de banques, de ménages et d’entreprises et constituerait un appauvrissement national qui n’aurait pas beaucoup de sens. Par ailleurs, c’est une solution qui est souvent choisie par les pays qui ont des monnaies faibles et qui ne peuvent pas se permettre de faire financer leurs dettes par leur banque centrale sans affaiblir davantage leur monnaie. Le défaut est donc le plus souvent la solution adoptée quand toutes les autres options ont échoué.   

La seconde option est la consolidation budgétaire, baisse des dépenses et augmentation des impôts. C’est ce que propose, avec ses mots, le gouverneur de la Banque de France : "Le traitement des dettes héritées de la crise va nécessairement nécessiter un effort budgétaire rigoureux avec des dépenses publiques plus sélectives". Vues la faiblesse de notre croissance et la fragilité de notre secteur public que cette crise a révélées, cette option semble économiquement douteuse et politiquement explosive. Il sera difficile d’expliquer aux ménages qu’après avoir endossé la dette du secteur privé pour soutenir l’activité, il faudra désormais leur imposer l’austérité. Par ailleurs, les montants étant ce qu’ils sont, si c’est le chemin choisi, l’économie européenne sera durablement déprimée avec des conséquences économiques, sociales mais aussi environnementales désastreuses car toute transition écologique sera illusoire. Cependant toutes les consolidations budgétaires ne se valent pas. Un effort reposant sur la taxation des actifs des ménages fortunés ou un nouvel effort contre l’évasion fiscale permettrait de rendre l’effort budgétaire économiquement et socialement plus juste. Mais il serait vraisemblablement insuffisant.

La dernière option est de financer les dettes actuelles par la création monétaire : ce qu’on appelle la monétisation. C’est une opération qui n’est pas sans risque car si elle est mal calibrée – si la banque centrale créé trop de monnaie – elle peut mener à l’inflation voir dans des cas extrêmes à une inflation galopante et incontrôlable (« hyperinflation ») qui renchérirait le coût de tout, réduirait notre pouvoir d’achat et éventuellement mènerait à la perte de confiance dans la monnaie. Mais vue la situation particulièrement déprimée de l’économie européenne, ces risques qui sont réels en temps normal, semblent aujourd’hui limités. La Banque Centrale pourrait donc financer la dette des États en imprimant de la monnaie dans des grandes proportions sans créer de risque d’inflation.

Il y a cependant plusieurs moyens de faire : la Banque Centrale peut en principe acheter de la dette des États en agissant comme une sorte de préteur de dernier recours. Elle pourrait aussi au lieu de financer les gouvernements choisir d’opérer des versements directs par la banque centrale aux ménages et/ou aux entreprises (ce qui n’a encore jamais été fait). Dans ces deux cas, la Banque Centrale financerait les dettes ce qu’elle peut faire sans risque car sa spécificité est qu’elle ne peut jamais faire défaut puisqu’elle peut toujours imprimer la monnaie dont elle a besoin pour payer ses dettes.

Ces choix ne sont pas neutres politiquement car selon l’option choisie ce ne sont pas les mêmes qui payent. Il y a derrière ces choix économiques, des choix politiques et sociaux fondamentaux. Le défaut est a priori le choix le plus juste socialement car ce sont les détenteurs de la dette d’État et les épargnants qui ont du patrimoine qui payent. Cependant, les défauts souverains s’accompagnent souvent de paniques bancaires qui font porter ces coûts à tous et affectent ensuite durablement la capacité d’un État à se financer. La solution la plus régressive est celle de l’austérité qui fait le plus souvent payer les plus pauvres. Une politique de consolidation progressiste pourrait exister reposant sur les entreprises et les hauts revenus mais elle ne serait pas neutre pour l’économie. Enfin, la monétisation peut être relativement indolore si l’inflation qu’elle provoque est limitée mais elle peut aussi dégénérer si elle est mal calibrée. Il n’y a donc pas de solution parfaite et il faut mesurer et choisir les risques que l’on souhaite prendre.  

Le financement monétaire semble être cependant la solution la plus appropriée mais elle n’est pas évidente car tous les pays européens ne la souhaitent pas et la Banque Central est indépendante. Nous avons tous des perceptions différentes sur le risque d’inflation, nous avons tous des niveaux relatifs de richesse par rapport à nos dettes et donc les risques de chacune des stratégies ne sont pas les mêmes. En Europe, compte tenu de la disparité entre les États Membres et des divergences croissantes provoquées en partie par cette crise, l’enjeu central est donc que les gouvernements acceptent d’abord que nous partagions une partie du coût de cette crise ce qui est un préalable nécessaire pour encourager la Banque Centrale à financer notre montagne de dette. C’est la raison pour laquelle derrière les débats lointains sur la solidarité se cache un enjeu fondamental pour notre politique économique et sociale pour les années qui viennent. Sans solidarité européenne, pas de monétisation par notre banque centrale commune, sans monétisation, l’austérité pour l’éternité…   

 

 

 

 

       

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