La passante des Batignolles (8)

Épisode 8 : Madoff 2

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Madoff 2

 

Retour au lycée : la suite du truc qui les a intéressés, sur Bernard Madoff, mais c'est forcément long, forcément (à cause des fondamentaux.)

- Alors, prenons l’exemple des obligations à taux fixe, tout le monde sait ce que c’est, une obligation à taux fixe ? J’achète une obligation de 100, à 3%, et cette obligation me rapportera tous les ans 3% de sa valeur initiale. Donc, au bout de dix ans, 34 euros et quelques, si vous vous souvenez de ce que l’on a dit l’autre jour.

- Non, ça fait 34,391638…

- Oui, Guillaume, je vois que tu continues à suivre, mais on était d’accord pour arrondir à 34,4.

- C’est pas beaucoup.

- Si tu veux. Cela dit, si tu as investi 100 millions d’euros, cela fera tout de même un beau paquet… Restons à mon obligation de 100 au départ, qui rapporte 3€ chaque année. Imaginons que je veuille la vendre, cette obligation à 3%, de quoi va dépendre son cours, sa valeur ?

- Du taux d’intérêt ?

- Oui, très bien. Du niveau des taux d’intérêt au moment où je vais la vendre. Si le taux d'intérêt moyen est de 8%, par exemple, il est évident que mon obligation à 3% n’est pas compétitive et que les investisseurs ont intérêt à en acheter de nouvelles, qui rapporteront 8%, plutôt que des anciennes, qui ne rapportent que 3%. C’est pourquoi on peut dire que le cours des obligations, le prix auquel elles se vendent sur le marché des obligations, évolue selon l’inverse des taux. Quand les taux d’intérêt montent, les vieilles obligations se dévalorisent et, au contraire, quand les taux descendent, elles reprennent du poil de la bête et j’ai intérêt à en acheter, d’occasion, en quelque sorte, sur le marché secondaire. Un peu comme le livret d’épargne-logement de mon beau-frère, qui lui a rapporté longtemps 4%, alors que le mien, souscrit un peu plus tard, rapporte moins de 1%. Si on pouvait les vendre sur un marché des livrets d’occasion, le sien vaudrait plus que le mien.

- Et c’est toujours comme ça, pour le risque, il suffit d’appliquer la règle d’or ?

- Oui et non, en économie on est toujours obligé de raisonner « toutes choses égales par ailleurs » car il y a trop de paramètres. Par exemple, un des paramètres, c’est la durée ou, plus exactement, la duration : la durée de vie moyenne des flux financiers que va générer une obligation, pondérée par la valeur actualisée de ces flux. Cela dit, ça, c’est pour faire sérieux. À ce stade, il suffit de retenir que les obligations à long-terme offrent, en principe, une rémunération plus importante. C’est normal : si je prête plus longtemps, à plus long-terme, c’est plus risqué et cela vaut plus cher. Sauf si l’on est en période d’inversion des taux (les taux courts plus élevés que les taux longs), cela arrive parfois quand la politique monétaire est restrictive, par exemple, mais je vous expliquerai cela un autre jour. Dans les paramètres à prendre en compte, concernant les obligations, il y a encore le risque de défaut. Si mes vieilles obligations ont été souscrites auprès de l’État grec (quand il allait bien) et que ce dernier se casse la gueule (ce qui ne va pas tarder), elles vont baisser plus que les autres en période de remontée des taux et remonter moins que les autres en période de baisse. C’est dû à la prime de risque, ou le spread, pour faire chic : quand le taux d’intérêt moyen est à 8%, par exemple, les pays « à risque » sont obligés d’offrir une rémunération supérieure aux autres pour pouvoir caser leurs obligations, genre 10 ou 12%. Et le tout dépend, bien sûr, des quantités émises sur le marché, et comme il y a plusieurs marchés, c’est forcément compliqué. Le plus difficile est de le savoir à l’avance. Fin 2008, en tous les cas, ce que l’on observe est que l’aversion pour le risque a augmenté un peu partout, cette année. Les portefeuilles de pères de famille, ceux qui ne rapportaient presque rien parce qu’ils étaient trop pépères, avec seulement des obligations souscrites auprès d’États notés triple-A, comme l’Allemagne (ou la France, pour l’instant) sont en train de réaliser des rendements record. Quand on valorise les obligations à 3% de notre exemple, on les valorise bien au-dessus de leur cours d’origine, parce qu’il vaut mieux 3% certains que 8% très hypothétiques.

- Sauf que, si elles ne rapportent que 3% de ce qu’on les a achetées au départ et si elles valent plus cher, cela veut dire que leur rendement baisse ?

- Oui, tout à fait, tu as bien compris, leur rendement réel baisse. Le taux d’intérêt d’une obligation, dans notre exemple de 3%, est fixé une fois pour toute au départ et elle rapporte 3€, c’est ce qu’on appelle le coupon obligataire, qui correspond à un rendement nominal de 3%. Si la valeur de l’obligation augmente, et passe de 100 à 120, par exemple, mon coupon obligataire de 3€, rapporté à 120, ne correspond plus qu’à un rendement réel de 2,5%. Le rendement des obligations baisse donc au fur et à mesure de leur appréciation, et augmente, au contraire, quand leur valeur diminue. Cela dit, en période d’appréciation, comme les obligations ont une échéance, chaque fois que je les revends avant l’échéance, à la valeur de leur cours, j’enregistre une plus-value et la valeur de mon portefeuille global augmente, rapporté à sa valeur de l’année précédente. C’est pour cela que les portefeuilles non risqués ont fortement augmenté cette année et devraient « surperformer », comme le disent les spécialistes.

- Alors, il faut investir dans le non risqué ?

- Non, pas forcément. Cela ne peut pas durer, ça ne dure jamais. Dès que les autorités monétaires se mettront à faire baisser les taux, quand elles auront compris que tout va mal et qu’il faut un peu relancer la machine, ou qu’il faut « injecter des liquidités », ce qu’elles ont fini par comprendre depuis la fin des années 1930, à un moment donné, les taux seront tombés si bas que tout le monde se dira qu’ils ne peuvent que remonter, et on ne saura plus quoi faire. L’économie, je ne sais pas si c’est une vraie science, mais en tous les cas, c’est une discipline qui se déroule dans le temps, il ne faut jamais l’oublier. Comme dans la vraie vie : rien n’est jamais vrai une fois pour toutes et quelles que soient les circonstances. Ce qui est vrai aujourd’hui ne l’est pas forcément demain : quand le dollar monte, c’est un problème, et quand il se déprécie, c’est un problème aussi. Idem pour le pétrole.

- Mais vous avez dit qu’il y a des fondamentaux ?

- C’est vrai aussi, ce n’est pas contradictoire. Le principe « fondamental » dont je parlais tout à l’heure est purement technique : il dérive des caractéristiques mêmes de ce que sont des actions ou des obligations. En principe, une action est plus risquée qu’une obligation, parce que tu peux tout perdre, et une obligation à haut rendement a des chances d’être plus risquée qu’une autre, parce qu’elle émane forcément d’États ou d’organismes privés qui ont la nécessité de compenser, par une rémunération plus haute, le fait qu’à tort ou à raison, ils sont jugés à risque. Cela dit, à court terme, on peut toujours gagner. Après, en économie, vous verrez qu’il y a encore d’autres « fondamentaux », beaucoup plus essentiels, et que nous serons, d’ailleurs, peut-être amenés à remettre cause, on verra. Dans la vraie vie, aussi, il y a des fondamentaux : ce que je sais, ce que je crois… Et vivre, en quelque sorte, je veux dire dérouler une vie, c’est aussi apprendre à composer avec nos valeurs fondamentales, d’un côté, telles qu’elles évoluent ou non, et les événements qui les confortent ou les contredisent, de l’autre. Et bien, en économie, en sciences, c’est la même chose. Les fondamentaux bougent moins vite que les autres, certains peuvent même durer des siècles, mais ils ne sont pas tous intangibles. Pour nous, le fait que la terre tourne autour du soleil est une donnée fondamentale que personne ne songerait à contester. Sinon que nos ancêtres se sont accommodés de l’inverse, et pendant des lustres, si je puis dire. Il a tout de même fallu Copernic, un changement radical de perspective, puis Galilée et Newton, pour que la révolution copernicienne finisse par l’emporter comme doxa, c'est-à-dire comme nouveau principe intangible ou plutôt, dans le cas de l’héliocentrisme, de connaissance.

- Remarque, moi je connais un site où ils disent que c'est le soleil, qui tourne...

- C'est vrai mais ne nous égarons pas... Dans le cas général, on peut raisonnablement penser que plus grand monde ne le conteste. Donc, la difficulté, c’est de les repérer, ces fondamentaux, de les détacher des contingences, de leur assigner une valeur mais de savoir aussi les faire évoluer en fonction de l’expérience, des données empiriques…

- En gros, ce que vous dites, madame, c’est qu’il y a des fondamentaux, euh, fondamentaux, et d’autres qui, hum, le seraient moins, j’veux dire, fondamental ?

- J’aime beaucoup la façon dont tu résumes ce que je dis. C’est tout à fait ça mais seul le temps peut le dire. Pour en revenir à Madoff, il était censé investir non pas en obligations, bien sûr, mais en actions. Un compartiment en principe jugé plus risqué, parce que le capital n’est pas garanti et que tu peux tout perdre. Sinon que je simplifie, bien entendu. Les marchés financiers sont devenus si complexes, aujourd’hui, qu’on ne peut plus les résumer à une simple opposition entre actions et obligations, comme aux premiers temps du capitalisme. Une des évolutions les plus importantes qu’ont connu les marchés financiers, ces dernières années, est le développement des marchés à terme. Ils existent depuis très longtemps et leur origine remonte même à l’Antiquité, mais ils sont devenus de plus en plus spéculatifs et de plus en plus sophistiqués, ce qui fait qu’on ne parle même plus de marchés à terme mais de marchés des produits dérivés. Je vous explique ça la prochaine fois.

- Oui mais, alors, les copies, la prochaine fois ?

- La fois d'avant, si tout va bien, ou alors la fois d'après, on verra.

- Et avec la correction ?

- Bien sûr, c'est bien pour ça, que ça prend du temps, figure-toi.

 

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Épisode précédent : Échange apparent

AOC : https://blogs.mediapart.fr/emma-rougegorge/blog/270518/miscellaneous

 

 

 

 

 

 

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